近期A股科技板块的波动引发市场关注，国金证券策略团队在最新报告中指出，交易端去杠杆是当前市场调整的核心因素，但底部确认仍需等待关键信号。报告显示，TMT板块成交额占全A比重仍处于高位，热门板块交易集中度未显著下降，投资者做多情绪亦未回落至常规水平，这表明本轮调整的底部尚未确立，短期交易性波动或持续。
从具体指标来看，上周科创50指数最大回撤超过5%，A股两融余额单周减少逾300亿元，融资买入活跃度降至年内低点。与此同时，日股和韩股科技板块也出现明显调整，两地融资余额自7月以来持续回落，显示亚洲科技股交易端去杠杆存在联动性。期权市场数据进一步印证了这一趋势：科创50指数期权隐含波动率已跌破过去20个交易日的已实现波动率，韩股KOSPI 200指数期权1个月隐含波动率同样低于30日已实现波动率，表明投资者在高波动环境下不愿支付更高溢价，这一异常现象反映了交易端去杠杆的特征。
国金证券从三个维度刻画了A股交易端去杠杆的特征：两融余额下降或增速放缓、融资买入活跃度下滑，以及期权市场隐含波动率低于已实现波动率。当前这三项指标均已触发，例如上周A股两融余额减少超300亿元，融资买入额占比降至年内低点，科创50指数期权隐含波动率与已实现波动率的倒挂现象尤为突出。行业层面数据显示，通信和电子行业融资净买入占比最高，而这两个行业正是上周市场波动最大的板块，进一步验证了交易端去杠杆的逻辑。
历史经验表明，交易性波动见底需满足两个条件：一是热门板块交易集中度明显下降，如TMT板块成交额占比回落；二是投资者做多情绪回归常规水平，表现为科技类指数隐含波动率及期权情绪指标收敛。以科创50指数为例，其5日移动平均波动率溢价目前为-2.2%，而此前历次交易性波动时期的最低值约为-8%，交易性波动的结束通常伴随波动率溢价向正常水平回归。目前TMT板块成交占比仍处于高位，两个底部条件均未满足。
值得注意的是，交易性波动并不等同于趋势性下跌。2015年6月，A股因监管严查场外配资导致两融余额快速下行，移动互联网指数出现第一波回撤，但随后因基本面未恶化而震荡反弹，直至2016年四季度营收增速和毛利率持续下行才进入持续性下跌通道。类似地，2021年11月宁组合见顶后的第一波下跌也伴随两融余额减少，但因基本面未全面恶化，2022年二季度出现反弹，直至2022年四季度营收和净利润增速走弱才进入下行期。
就当前AI相关科技板块而言，基本面仍保持稳健。近期大模型Token用量和市场加权价格回升，meta宣布在加拿大投资130亿加元建设数据中心，缓解了市场对算力过剩的担忧。国金证券建立的科技周期框架显示，AI实物消耗量指数仍在上升，其下行拐点将是判断下一轮持续性下跌的核心依据。这表明，尽管交易端去杠杆引发短期波动，但基本面走向仍是决定市场长期趋势的关键因素。
